Andrzej Lubowski: Czy Grecja to nowy Lehman?

Powitajmy czwarty rok kryzysu

Wall Street, Manhattan, New York, USA

Wall Street

Trzy lata temu upadek jednej instytucji postawił na krawędzi przepaści cały system światowych finansów. Za ratunek banków zapłacił podatnik, któremu obiecano, że to ostatni raz, i „nigdy więcej”. Czy rzeczywiście „nigdy więcej”? I czy dziś jesteśmy bezpieczniejsi?

Tegorocznego Oscara za najlepszy film dokumentalny dostał „Inside Job,” – oskarżenie instytucji finansowych za sprokurowanie największego kryzysu finansów od czasów Wielkiej Depresji. Przyjmując statuetkę Oscara twórcy filmu, Charles Ferguson i Audrey Marrs zaczęli swe wystąpienie słowami: „ani jeden urzędnik z sektora finansowego nie trafił do więzienia i to nie jest w porządku”.

Choć lista grzeszników z roku 2008 jest długa, i starczy na niej miejsca dla rządów i banków centralnych, agencji ratingowych i audytorów, a także milionów pożyczkobiorców, którzy uwierzyli w miraże łatwego bogactwa, to wina samych banków nie podlega dyskusji. To w końcu one odpowiadają za to komu, co, kiedy i za ile pożyczyły. Wówczas zaczynem kryzysu, który szybko rozprzestrzenił się na świat, stała się bańka na amerykańskim rynku nieruchomości i lawina obligacji opartych o wątpliwej jakości pożyczki hipoteczne. Dzisiaj trudno się opędzić od pytania, czy tak jak trzy lata temu bank Lehman Brothers, tak tym razem żyjąca ponad stan i zadłużona po uszy Grecja może pociągnąć za sobą w otchłań system międzynarodowych finansów?

Upadek Lehman Brothers wywołał skutki niewspółmierne do swej skali dlatego, że był niespodzianką. Rynki zaskoczył fakt, że rząd dopuścił do bankructwa tak dużej instytucji. Zrodziło się bowiem pytanie „kto następny?” W tym sensie porównania z Grecją są uprawnione: gotowość władz Unii do udzielania Atenom kolejnych pożyczek nie wynika z naiwnej wiary, że się z długu jakoś wygrzebią, lecz z obaw, że alternatywa jest znacznie groźniejsza, że oficjalne bankructwo uruchomi spiralę zdarzeń, które wymkną się spod kontroli.

Czy system po obu stronach Atlantyku jest dziś lepiej przygotowany by stawić czoło problemom? Trudno o odpowiedź twierdzącą.

Dokapitalizujmy banki. Kiedyś

Skutki kraksy drogowej są mniej groźne, gdy kierowcę i pasażera chronią solidne poduszki bezpieczeństwa. Takim buforem bezpieczeństwa w przypadku banku jest jego kapitał. Im ma go więcej, tym łatwiej mu zamortyzować niesolidnego płatnika, czy własne błędy. Jednym z ważnych wniosków z kryzysu 2008 r. było wzmocnienie wymagań kapitałowych stawianych bankom. W grudniu zeszłego roku, 27 krajów Bazylijskiego Komitetu d.s. Nadzoru Bankowego (m.in. USA, Japonia, największe kraje strefy euro, W. Brytania, Chiny, Rosja, Indie, Brazylia) uzgodniło standardy kapitałowe (tzw. Bazylea III). Nie mają one jednak mocy wiążącej. Każdy kraj musi je wpisać we własne prawo. Dziś kraje Unii próbują te standardy redefiniować, bo brakuje im kapitału, zaś amerykańskie reformy ślimaczą się z powodów politycznych. Czyli zgadzamy się do reguł gry, po czym ich nie przestrzegamy.

Obawy o wypłacalność Grecji, za którymi poszły wątpliwości co do zdolności płatniczych większych krajów strefy euro, sprowadziły czarne chmury nad standardy z Bazylei. Komisja Europejska szacuje, że bankom europejskim brakuje około 600 mld dolarów, aby sprostać tym standardom. Banki twierdzą, że gdyby miały je odłożyć jako kapitał na „czarną godzinę” to osłabiłoby to ich zdolności udzielania kredytów i to wtedy, gdy gospodarka wykazuje oznaki anemii.

Po prawie dwóch latach od momentu, gdy system finansowy USA pogrążył się w chaosie, Kongres uchwalił jego reformę. Nikomu nie przypadła do gustu. Lewa flanka miała za złe, że Kongres nie poszedł wystarczająco daleko, aby zahamować ekscesy Wall Street, i że pozostawił zbyt wiele decyzji w rękach tych samych agencji, które przespały oznaki nadchodzącego sztormu. Prawa – uznała nowe zapisy za nadmierną ingerencję rządu. Same banki podniosły krzyk, początkowo odrobinę przytłumiony poczuciem winy, że nowe regulacje wiążą im ręce, i podważą ich zdolności konkurencyjne. A winnych do tej pory nie rozliczono.

W 2010 r. prezydent Obama powiedział: „Nigdy więcej amerykański podatnik nie będzie zakładnikiem banku zbyt dużego, aby mógł upaść”. Komfortowa sytuacja, gdy państwo śpieszy na ratunek i „uspołecznia” porażkę zachęcała do podejmowania nadmiernego ryzyka. Przyjęto więc zasadę, że rząd będzie miał prawo przejąć i zlikwidować wielką firmę stojącą na krawędzi bankructwa. Co to znaczy w praktyce, nie jest jasne. Od czasu wpadki Lehmana koncentracja w amerykańskim systemie bankowym ani trochę się nie zmniejszyła. Na sześć głównych instytucji finansowych przypada blisko dwie trzecie wszystkich aktywów sektora bankowego USA i trudno sobie wyobrazić, żeby rząd umył ręce, gdyby którakolwiek z nich znalazła się znów na krawędzi. Prawdą jest, że są dziś silniejsze, ale nieznacznie. Pięć lat temu, własny kapitał finansował 10,4 proc. aktywów amerykańskiego systemu bankowego. Dziś wskaźnik ten wynosi 11,3 proc. Niektórzy twierdzą, że jesteśmy dziś bezpieczniejsi, bo bogatsi o doświadczenia przeszłości. Coś w tym jest, lecz tylko wówczas, gdy z doświadczeń wyciąga się właściwe wnioski.

Instrumenty pochodne nadal w grze

Nowe reguły gry miały także zawężyć swobodę działania banków na szczególnie ryzykownych, choć potencjalnie lukratywnych obszarach, takich jak fundusze hedginowe, fundusze inwestujące w firmy nie będące przedmiotem obiegu giełdowego (tzw. private equity funds) i handel papierami wartościowymi i walutami na rachunek banku, a nie jego klientów. W następstwie kryzysu 2008 r. miliony ludzi na całym świecie usłyszały po raz pierwsze termin – derywaty, czyli instrumenty pochodne. Brzmiał złowrogo, bo sam Warren Buffet nazwał je bronią masowego rażenia. W ostatnich latach doszło do eksplozji spekulacji tymi instrumentami przez banki, a ponieważ 96 proc. transakcji odbywało się bezpośrednio między kupującym a sprzedającym, w którymś momencie inwestorzy nie wiedzieli, kto stoi po drugiej stronie transakcji, a gigantyczna niezrozumiała pajęczyna zależności potęgowała panikę.

Receptą miał być lepszy wgląd w to kto, co, kiedy i jak wyczynia na tym rynku. Batalia o ostateczny kształt ustawodawstwa jest jednak daleka od finału. Szanse reformatorów osłabiły zmiany na scenie politycznej. Gdy jesienią 2010 r. Obama stracił kontrolę nad Izbą Reprezentantów, wiatr w żagle chwycili przeciwnicy zmian. Zdołali odebrać Komisji Papierów Wartościowych i Giełd środki niezbędne dla egzekwowania przepisów już istniejących, nie mówiąc o nowych zadaniach. Do końca lipca sfinalizowano zaledwie 15 proc. nowych zasad.

Banki stały się bardzo wstrzemięźliwe w udzielaniu kredytów. Konsument albo się boi, albo jest już po uszy w długach, więc łatwiej mu odmówić, a wielkie firmy siedzą na furze gotówki, i kredyty nie są im potrzebne. Gospodarce nie brakuje pieniędzy, lecz wiary w jej przyszłość w sytuacji gdy polityczny futbol zastępuje poważne debaty o sposób sanacji. Co nie znaczy, że nie ma powodów o obaw o kondycję amerykańskich instytucji finansowych. Po pierwsze, wciąż pełno jest pustych domów, i gdyby sytuacja na rynku pracy jeszcze się pogorszyła, to pogorszy się także jakość portfeli bankowych. Po drugie, część aktywów banków amerykańskich stanowią pożyczki dla banków europejskich, i gdyby, na przykład, banki francuskie znalazły się w tarapatach ze względu na pożyczki udzielone Grecji, Hiszpanii czy Portugalii, to straty przeniosą się na drugą stronę oceanu. Amerykańskie banki są także posiadaczami instrumentów pochodnych – niesławnych derywatów – w tym przypadku tzw. CDS – credit default swaps, co w języku laika oznacza nic innego, jak polisę ubezpieczeniową wykupioną przez banki europejskie w Ameryce na wypadek, gdyby Grecy zbankrutowali.

Grecka cykuta w bankach centralnych

To nie rozmiary greckiego długu stanowią sedno zagrożenia. Te są do strawienia. Poza tym, przecież nie cały dług trzeba by spisać na straty. Prawdziwe zagrożenie, nie do oszacowania, sprowadza się do efektu potencjalnego domina. I w tym względzie instruktażowa jest sytuacja Ameryki z 2008 r. Wówczas pogarszająca się kondycja aktywów banków nadszarpnęła wzajemne zaufanie. Banki przestały sobie pożyczać, a to wywołało paraliż systemu.

Dziś optymiści przypominają, że przypadek bankructwa kraju nie jest wydarzeniem bez precedensu – wystarczy sięgnąć po przykład Rosji w 1998 r. czy Argentyny w 2001. Świat się nie zawalił, choć stracił sporo nerwów. Lecz nie jest to dobre porównanie. Ponieważ chmury nad Grecją gromadzą się od co najmniej półtora roku, banki pozbywały się stopniowo balastu, jakie stanowiły pożyczki dla Grecji. Tyle że nie urealniły wartości tych długów, nie upłynniały ich na rynku po obniżonych cenach, lecz przekazywały bankom centralnym i te dzisiaj, w przeciwieństwie do okoliczności kryzysu rosyjskiego czy argentyńskiego mają portfele zanieczyszczone toksycznym aktywami. W 2008 r. termin ten zarezerwowany był głównie dla wątpliwej jakości pożyczek hipotecznych (subprimes). Dziś to samo można powiedzieć o pożyczkach greckich. Obawa przed paniką dyktuje większość rozwiązań, czasem spychając na dalszy plan racjonalne myślenie.

Przydatność lekarstwa zależy od tego kiedy je się podaje. Odkładanie w czasie restrukturyzacji długu Grecji tylko zwiększy ostateczny koszt tej operacji. Rok temu spisanie na straty około 30 proc. zadłużenia i rozłożenie w czasie spłat reszty, zapewne by wystarczyła. Ale dzisiaj sytuacja jest inna. Gorsza jest kondycja Grecji. Gorsza jest kondycja innych krajów strefy euro. Bardziej nerwowy jest rynek. Spadło zaufanie do instytucji Unii. Mocno wątpliwa jest kondycja całej gospodarki światowej. W tej sytuacji, powiadają realiści, zgoda na bankructwo równałoby się przekroczeniu Rubikonu – natychmiast pojawiłoby się pytanie, kto następny.

Inne sugerowane rozwiązanie to wystąpienie Grecji ze strefy euro. Ale taki rozwód pociągnąłby za sobą poważne, i trudne do przewidzenia konsekwencje. Byłby to sygnał, że skoro taki scenariusz jest możliwy, to dlaczego nie miałby być powielany? Skoro uczyniła to Grecja to czy nie zrobi tego Portugalia? A Hiszpania lub nawet Włochy? To zaś znaczyłoby, że pożyczając krajowi podejrzanemu o ewentualną „dezercję” kredytodawca żądałby premii za dodatkowe ryzyko. Czyli że podskoczyłaby cena kredytu. Zważywszy anemię gospodarczą Europy taki wariant dramatycznie zwiększyłby prawdopodobieństwo recesji. Tymczasem dostęp do międzynarodowych rynków kapitałowych jest dziś niezwykle Europie potrzebny. Tylko Hiszpania i Włochy będą do końca przyszłego roku potrzebowały blisko 700 mld euro, aby spłacić istniejące długi i sfinansować deficyty budżetowe. Dodatkowych środków potrzebować będą Irlandia i Portugalia. Kiedy mówi się o łącznych potrzebach kapitałowych Unii, padają monstrualne liczby w okolicach 2 bln euro.

Gorzki paradoks polega na tym, że to sukces euro doprowadził do dzisiejszych kłopotów. Stworzenie wspólnej europejskiej waluty umożliwiło bowiem zwłaszcza krajom na peryferiach strefy euro łatwiejszy i tańszy dostęp do kredytów, a to rozpędziło proces zadłużania się. Kryzys obnażył strukturalne słabości strefy euro – niebezpieczeństwo wynikające z faktu, że unii monetarnej nie towarzyszy unia fiskalna, i brak skutecznych mechanizmów dyscyplinowania polityki fiskalnej suwerennych krajów. Pokłady europejskiej solidarności topnieją, gdy ostrości nabierają dylematy kto za kryzys zapłaci: a) słaniający się dłużnicy, b) kredytodawcy, czy c) kraje wierzycielskie, czyli podatnicy.

Jak tchnąć nowe życie w gospodarkę?

Rozwiązanie zarówno kłopotów strefy euro jak i problemów amerykańskiego długu zależy w ogromnym stopniu od kondycji gospodarki, a ta jest kiepska. W Ameryce wysokie bezrobocie, dla którego trudno o skuteczną receptę, oznacza spadek wpływów podatkowych i wzrost wydatków na zasiłki i inne świadczenia społeczne, a to tylko potęguje deficyt i dług. W Europie zaciskanie pasa, motywowane chęcią zmniejszenia długu, przybliża groźbę recesji. Powstało zatem błędne koło, z którego trudno się wyrwać. Nadmierne długi podpowiadają ostrą dietę, zaś ostra dieta wpędza kraje albo w recesję, albo w większe długi, albo i w jedno i w drugie.

Zadaniem priorytetowym w dzisiejszej sytuacji powinno być pobudzania gospodarki. Zestaw narzędzi dla takich działań jest, niestety, uboższy ,niż trzy lata temu. W Ameryce stopa procentowa równa się praktycznie zeru, więc polityka monetarna niewiele pomoże. Możliwości polityki fiskalnej, czyli dodatkowych wydatków, ogranicza paraliż polityczny. Wąpliwe, aby Republikanie zaakceptowali najnowszy pakiet stymulacyjny, jaki Obama zaproponował kilka dni temu, choć zakłada on więcej cięć podatków, niż nowych wydatków.

Europejski Bank Centralny ma szersze pole manewru – może obniżyć cenę kredytu, ale nie chce tego, póki co, uczynić, po trosze z obawy o inflację, a po części z braku wiary z skuteczność takich działań. Po stronie fiskalnej, górę wzięła dokładnie odwrotna strategia – zaciskania, a nie luzowania.

W zapale cięć wydatków gubi się świadomość współzależności. Kiedy pasa zaciska nie tylko Grecja, Portugalia i Irlandia, bo tak obiecały swym wierzycielom, ale także Francja, Włochy i Hiszpania, to nikogo nie powinno dziwić, że spada aktywność gospodarcza w Niemczech. Niemcy są bardzo dumni ze swych nadwyżek handlowych, lecz po to, by ktoś miał nadwyżkę, ktoś inny musi mieć deficyt. Zaciskanie pasa w części Unii godzi w inne części. Podczas gdy część krajów Unii ma poważne problemy z długiem i deficytem, gdy potraktować ją jako całość, wygląda to całkiem znośnie. Gdyby strefa euro była nie tylko unią monetarną, ale także fiskalną, jej „minister finansów” mógłby to koordynować. A tak, brak koordynacji może wepchnąć wszystkich w kolosalne tarapaty. Z drugiej zaś strony, demonstrując słabości obecnego modelu kryzys może stać się impulsem dla zacieśnienia współpracy i akceptacji rozwiązań uprzednio traktowanych jak herezje.

Najpoważniejszym zagrożeniem jest dziś zakażenie i epidemia. I działania rządów będą podporządkowane przede wszystkim temu, by temu zapobiec.

Andrzej Lubowski

Artykuł drukuje 12.09.2011 „Gazeta Wyborcza”

Enhanced by Zemanta
VN:F [1.9.22_1171]
Oceń artykuł
Rating: 0.0/10 (0 votes cast)
VN:F [1.9.22_1171]
Rating: 0 (from 0 votes)

2 komentarze

  1. jacek2 2011-09-14
  2. ANDRIAS 2012-01-22